作者：龍馬匯智 程棟
目錄
一、IPO審核時間相關的法律法規(guī)
《中華人民共和國證券法》
《中國證券監(jiān)督管理委員會行政許可實施程序規(guī)定》
《中國證監(jiān)會發(fā)行監(jiān)管部首次公開發(fā)行股票審核工作流程》
二、IPO審核流程解讀
三、14-16年申報數(shù)據(jù)分析
整體排隊時間基本穩(wěn)定，隨審核提速有望持續(xù)縮短
受理至反饋意見送達企業(yè)的時間持續(xù)縮短
反饋溝通時間趨于縮短
從過會至拿到核準批文耗時大幅縮短
四、對企業(yè)排隊的建議
選擇合適的申報時間
規(guī)范是核心
靠譜的顧問輔導機構
隨著IPO審核速度的加快，越來越多的企業(yè)加入到IPO的進程中。但是IPO的審核流程究竟是怎么樣的？IPO提速是哪些審核環(huán)節(jié)提速？對IPO的審核時間有法律規(guī)定嗎？證監(jiān)會最關注的審核環(huán)節(jié)有哪些？是不是如各種媒體所說，IPO排隊需要排個兩三年？企業(yè)有沒有辦法減少IPO的排隊時間？等等，有很多人對排隊的諸多問題并沒有一個清晰的答案。這里從法律基礎、審核流程、實證數(shù)據(jù)幾個層面對IPO排隊的真實情況進行分析，相信能夠幫助企業(yè)了解IPO排隊的一些真相。
一、IPO審核時間相關的法律法規(guī)
牽扯到IPO審核期限的法律主要是《中華人民共和國證券法》，另外主要是證監(jiān)會發(fā)布的一些部門規(guī)章和規(guī)定，包括《中國證券監(jiān)督管理委員會行政許可實施程序規(guī)定》、《中國證監(jiān)會發(fā)行監(jiān)管部首次公開發(fā)行股票審核工作流程》、《中國證監(jiān)會關于進一步推進新股發(fā)行體制改革的意見》等等。這些規(guī)定明確了IPO審核的基本程序和流程，但由于中國IPO排隊的現(xiàn)狀，其中關于時間的規(guī)定一直沒有實際執(zhí)行。
▌《中華人民共和國證券法》
《證券法》第二十四條規(guī)定：國務院證券監(jiān)督管理機構或者國務院授權的部門應當自受理證券發(fā)行申請文件之日起三個月內，依照法定條件和法定程序作出予以核準或者不予核準的決定，發(fā)行人根據(jù)要求補充、修改發(fā)行申請文件的時間不計算在內；不予核準的，應當說明理由。
這是在上位法層面唯一有關審核期限的規(guī)定，也是在證監(jiān)會部門規(guī)章中多處提到的3個月期限的來源。但是一方面由于中國IPO企業(yè)大量排隊，另一方面由于企業(yè)補充、修改申請文件耗費大量時間，實際上還沒有一家企業(yè)能在3個月內就走完從申報到拿到批文的流程。
盡管3個月的時間期限如同虛設，但是我們可以看到證監(jiān)會執(zhí)行的反饋程序其實就是法條中“發(fā)行人根據(jù)要求補充、修改發(fā)行申請文件”的內容，而且這是整個審核程序中最主要的時間耗費點。如果企業(yè)足夠規(guī)范，仍然可以節(jié)省大量的時間。
▌《中國證券監(jiān)督管理委員會行政許可實施程序規(guī)定》
IPO只是中國證監(jiān)會審批的行政許可事項的一種，因而其實施程序也必須符合《中國證券監(jiān)督管理委員會行政許可實施程序規(guī)定》的相關規(guī)定。該規(guī)定對證監(jiān)會受理和實施行政許可的審批流程進行了比較詳細的約定，期限方面也主要沿用《證券法》中的規(guī)定，這里不再詳細列舉。
▌《中國證監(jiān)會發(fā)行監(jiān)管部首次公開發(fā)行股票審核工作流程》
這是最能直接反應IPO審核過程的相關規(guī)定，根據(jù)《中國證監(jiān)會發(fā)行監(jiān)管部首次公開發(fā)行股票審核工作流程》，首次公開發(fā)行股票（以下簡稱首發(fā)）的審核工作流程分為受理、反饋會、見面會、初審會、發(fā)審會、封卷、核準發(fā)行等主要環(huán)節(jié)。流程中并沒有對各個環(huán)節(jié)的審核耗時進行明確的規(guī)定，但是我們可以從實際的數(shù)據(jù)來分析各個環(huán)節(jié)的耗時情況，進一步明確企業(yè)IPO過程中究竟是哪些環(huán)節(jié)耗時最大。
二、IPO審核7大流程解讀
■受理和預先披露，即證監(jiān)會受理企業(yè)申報材料并將發(fā)行人招股說明書申報稿在中國證監(jiān)會網(wǎng)站披露。整個過程由證監(jiān)會辦公廳受理處接收企業(yè)申報材料，并轉交發(fā)行監(jiān)管部正式受理，由發(fā)行監(jiān)管部綜合處在證監(jiān)會網(wǎng)站披露信息。
最初，受理和預先披露是兩個獨立的環(huán)節(jié)，到了2013年，中國證監(jiān)會本著充分進行信息披露的原則在《中國證監(jiān)會關于進一步推進新股發(fā)行體制改革的意見》中將預先披露的時間提前，要求發(fā)行人招股說明書申報稿在正式受理后即在中國證監(jiān)會網(wǎng)站披露，所以自2014年起，受理和預先披露基本是同時的。
根據(jù)《中國證券監(jiān)督管理委員會行政許可實施程序規(guī)定》中的要求：受理或者不予受理申請決定，應當自出具申請材料接收憑證之日起5個工作日內或者接收全部補正申請材料之日起兩個工作日內作出，逾期不作出決定或者不告知申請人補正申請材料的，自出具申請材料接收憑證之日起即為受理。從時間耗費的角度，這個環(huán)節(jié)所用的時間可以忽略不計，反而是能不能被受理更加關鍵。
■反饋會至預披露更新（以下簡稱反饋程序），這幾個階段實質上是企業(yè)按證監(jiān)會要求不斷補充、修改申報材料的過程，直到預披露更新整個反饋流程算是完結。整個反饋程序是審核過程中耗費時間最多的環(huán)節(jié)。
反饋會是按照受理順序進行召開的，所以在當前的情況下會有一個排隊的過程。另外，反饋會的召開和反饋意見送達企業(yè)是兩個時點，由于審核員審核速度差異等原因，不同企業(yè)從開反饋會到拿到反饋意見的時間上會有差異。保薦機構收到反饋意見后，組織發(fā)行人及相關中介機構按照要求進行回復。由于企業(yè)規(guī)范程度的不同，反饋意見處理的難易程度不同，耗費的時間會有很大的差異。
見面會環(huán)節(jié)實質上已經(jīng)取消，這里略去不提。反饋意見已按要求回復、財務資料未過有效期、且需征求意見的相關政府部門無異議的，將安排預先披露更新。預披露更新是整個反饋環(huán)節(jié)完成的標志，預披露更新之后將有證監(jiān)會發(fā)行監(jiān)管部綜合處按受理順序安排初審會。
■初審會，由審核人員匯報發(fā)行人的基本情況、初步審核中發(fā)現(xiàn)的主要問題及反饋意見回復情況。初審會由綜合處組織并負責記錄，發(fā)行監(jiān)管部相關負責人、相關監(jiān)管處室負責人、審核人員以及發(fā)審委委員（按小組）參加。
■發(fā)審會，發(fā)審委通過召開發(fā)審會進行審核工作，每次發(fā)審會審核委員7人，發(fā)審會以投票方式對首發(fā)申請進行表決。首發(fā)發(fā)審會由審核人員向委員報告審核情況，并就有關問題提供說明，委員發(fā)表審核意見，發(fā)行人代表和保薦代表人各2名到會陳述和接受詢問，聆詢時間不超過45分鐘，聆詢結束后由委員投票表決。從初審會到發(fā)審會的時間并不長，按照證監(jiān)會當前公布的信息，處在預披露更新以及初審會階段的排隊企業(yè)數(shù)也就二三十家，所以從初審會到發(fā)審會的時間也就在3周左右。
■封卷至核準發(fā)行，（以下簡稱“核準程序”）即文件整理歸類后存檔備查，以及履行可能存在的會后事項程序，結束后領取核準發(fā)行的批文，至此整個IPO審核過程結束。所謂會后事項是指發(fā)行人首發(fā)申請通過發(fā)審會審核后，招股說明書刊登前發(fā)生的可能影響本次發(fā)行上市及對投資者作出投資決策有重大影響的應予披露的事項。這一階段持續(xù)時間也主要取決于企業(yè)的自身情況，如果出現(xiàn)嚴重的會后事項可能會持續(xù)比較長的時間甚至直接導致IPO失敗。目前來看，證監(jiān)會已經(jīng)將這一階段的時間壓縮至平均40天左右。
總體來看，整個審核流程充分反應了依法行政、公開透明、集體決策、分工制衡的要求，主要的耗時集中在反饋程序，而且據(jù)我們了解到的消息證監(jiān)會在有意減少反饋的次數(shù)，壓縮反饋程序所用的時間。
三、14-16年申報數(shù)據(jù)分析
這里主要選取2014、2015、2016年三年進行申報的企業(yè)數(shù)據(jù)，2014、2015年選取申報并且取得發(fā)行核準批文的企業(yè)，2016年則選取全部申報的企業(yè)（絕大部分還沒有拿到發(fā)行核準批文，但對前端流程的時間耗費有對比意義）作為樣本。
▌整體排隊時間基本穩(wěn)定，隨審核提速有望持續(xù)縮短
由于2016年申報并且拿到批文的企業(yè)主要是一些走綠色通道即報即審的企業(yè)，在總的時間上不具有代表意義，在這一部分不做分析。從2014、2015兩年的數(shù)據(jù)看，2014年申報的企業(yè)從申報到拿到發(fā)行核準批文平均用時608.27天，2015年企業(yè)從申報到拿到核準批文平均用時619.95天，審核流程耗時基本相當。
從數(shù)據(jù)的分布看，2014年數(shù)據(jù)主要集中在400天以下以及700天以上兩類，考慮到2014年初有一批是2013年本已過會的企業(yè)，導致了一批耗時小于400天的企業(yè)出現(xiàn)，所以實質上2014年的審核期限應當主要集中在700天以上。2015年企業(yè)審核耗時則主要集中在400-700天之間。從這個意義上來講，審核期限是趨向于縮短。
另外，2017年審核速度明顯提升，不到3個月時間已經(jīng)有119家企業(yè)成功首發(fā)，如果能夠保持這一速度，按照當前610家左右的排隊存量以及每年300家左右的增量，未來2-3年內可能會解決IPO堰塞湖的問題，審核時間有望出現(xiàn)明顯的縮短。
▌受理至反饋意見送達企業(yè)的時間持續(xù)縮短
參考證監(jiān)會定期發(fā)布的“首次公開發(fā)行股票正常審核狀態(tài)企業(yè)基本信息情況表”以及證監(jiān)會公布的企業(yè)預披露信息，對從受理至拿到反饋意見的耗時進行分析：從2017年3月9日公布的表單中可以看到，剛進入反饋程序拿到反饋意見的一批企業(yè)是2016年6月3日報送材料的企業(yè)，可以簡單認為當前反饋意見送達企業(yè)之前的等待期是280天左右；從2016年5月5日公布的表單中可以看到，當時剛進入反饋程序拿到反饋意見的一批企業(yè)是2015年7月3日報送材料的企業(yè)，反饋意見送達企業(yè)之前的等待期310天左右；從2015年7月2日公布的表單中可以看到，當時剛進入反饋程序的一批企業(yè)是2014年6月27日報送材料的企業(yè)，反饋意見送達企業(yè)之前的等待期370天左右。可以明顯看到，等待期在縮短！
▌反饋溝通時間趨于縮短
參考證監(jiān)會定期發(fā)布的“首次公開發(fā)行股票正常審核狀態(tài)企業(yè)基本信息情況表”以及證監(jiān)會公布的企業(yè)預披露信息，對從反饋意見之后到預披露更新這段的耗時進行分析：2017年3月16日公布的表單中可以看到，2015年6月30申報的一批企業(yè)剛進入到預披露更新程序，完成了反饋階段的工作，全部耗時630天左右，去掉前端的從受理至反饋意見送達的時間，約有320天左右的反饋溝通時間；同樣的，從2017年3月16日公布的表單中可以查到，2016年申報的企業(yè)只有2016年1月26日申報的一批企業(yè)最接近預披露更新，距離預先披露更新有85家排隊企業(yè)，而剛進入到反饋溝通程序的是2016年6月3日申報的一批企業(yè)，排名相差45-50位，簡單來看2016年申報的企業(yè)反饋溝通的順序基本是1個多月上升15個排位左右，整個反饋的溝通過程大概是10-11個月。單純從時間上看，這一階段的耗時并沒有明顯的縮短。但是從證監(jiān)會了解到，會里正大力減少反饋的次數(shù)，傾向于一次性溝通全部問題，未來這一階段的時間必將大幅縮短。
▌從過會至拿到核準批文耗時大幅縮短
同樣的，由于2016年申報企業(yè)還未實現(xiàn)IPO過程，這里主要考慮2014、2015申報企業(yè)的數(shù)據(jù)。分析其時間情況可以看到：2014年從過會到拿到核準批文平均耗時106.89天，2015年從過會到拿到核準批文平均耗時40.48天。時間大幅縮短。
從數(shù)據(jù)的分布看，2014年從過會到拿到核準批文的數(shù)據(jù)中，耗時在50天以下的不到50%，而2015年提升到了86.25%，出現(xiàn)了明顯的減少趨勢。可以直觀的看到證監(jiān)會已經(jīng)把這一階段的審核時間大幅減少了。
從全部的數(shù)據(jù)分析來看，雖然部分數(shù)據(jù)不是特別的精確，但已經(jīng)能夠看出證監(jiān)會在加快IPO審核節(jié)奏。這種節(jié)奏保持下去，IPO堰塞湖的消除也只是時間問題，不會太長。屆時審核的速度還會進一步的提升，可能這就是中國式的注冊制。
四、對企業(yè)排隊的建議
▌選擇合適的申報時間
申報時間仍然是IPO審核的一條主線，反饋會、預披露更新明確規(guī)定是按照受理時間順序來進行的，所以企業(yè)選擇的申報時間還是非常重要。簡單的講，肯定是越早越好，越早受理就會越有優(yōu)勢。
另一方面，根據(jù)我們的研究，企業(yè)申報的時點集中在每年的4月和6月，如果企業(yè)在年報、半年報的準備上速度快一點，趕在其他企業(yè)之前報進去可能排位會一下上升幾十甚至上百位。
▌規(guī)范是核心
前邊已經(jīng)提到證監(jiān)會把反饋程序作為重中之重，而這一程序的主要內容就是參照《公司法》、《首發(fā)管理辦法》等法律法規(guī)的基本要求，保證企業(yè)能夠滿足首次公開發(fā)行的基本條件。這個環(huán)節(jié)幾乎不會涉及對企業(yè)的實質性判斷，即不涉及對企業(yè)價值的判斷，全部的重點都集中在規(guī)范性上面！
另一方面，企業(yè)在反饋過程中的排隊順序是會改變的！由于不同的企業(yè)情況不同，整個反饋過程不是完全按照順序進行的。如果企業(yè)的問題少，不需要做多輪的反饋，就可能會超越很多的排隊企業(yè)。
所以，規(guī)范是核心，是直接影響企業(yè)過會速度和IPO成功與否的關鍵因素！企業(yè)如果想要快速的過會，節(jié)省排隊的時間，首先要做的就是規(guī)范！
▌靠譜的顧問輔導機構
正如前面說的，上市的主要耗時是在反饋程序上，反饋的快慢在一定程度上取決于企業(yè)對反饋問題的把握。而這又取決于兩方面：第一，企業(yè)能夠能否和審核人員進行有效的溝通，把握問題的重點；第二，企業(yè)能否及早的做好規(guī)劃和準備，協(xié)調各家機構有效配合回復反饋意見。如果能夠做到這兩個方面，相信在反饋意見送達之后，企業(yè)就能快速并且高效的做好反饋工作。通常，這兩方面的工作是由中介機構來進行的，一個靠譜的顧問輔導機構會幫助企業(yè)節(jié)省大量的時間和精力。
所以建議企業(yè)，如果要進行IPO，就必須尋找專業(yè)的顧問輔助機構，絕對是事半功倍。